烯碳新材布局石墨烯 定增标的财务存疑

2015年12月17日，头顶石墨烯概念近两年的烯碳新材(000511.SZ)终于有了实质性动作，拟计划以每股7.83元的价格定向发行7790.55万股股份，用于收购晨阳碳材100%股权，则晨阳碳材的整体估值高达6.1亿元，相比该公司账面净资产金额21612.13万元溢价182.28%。

烯碳新材原名辽物资A，后曾改名为银基发展，上市时间已达23年。公司股价在经历前20年平淡表现后，于2014年初因更名为烯碳新材并因沾光石墨烯概念而股价出现暴涨，短短的一年半时间，复权股价便由2013年未的34.47元迅速飙升至142.61元(2015年6月复权最高价)，最大涨幅超过300%。也就是在同期，控股股东银基集团也借机大量减持所持股份，持股比例由2014年末的13.69%下降到2015年3季度末的11.27%，累计套现多达数亿元。

资料显示，在2014年烯碳新材修改的经营范围中，公司增加了“石墨类产品、石墨烯及纳米碳、碳素类产品、耐火材料、活性碳类产品、烯碳新材料、稀土碳基复合材料、矿产品、金属和非金属材料销售（不含危险化学品），烯碳新材料技术开发和技术转让”等新的经营范围，并由此给自己贴上了“石墨烯”概念的高新材料标签。然而从公司实际经营来看，在更名后的一年多时间内，企业并没有任何在碳素领域的业务布局。2015年上半年以前，几乎全部的业务来源仍然是利润微薄的商品贸易，再有少量的房地产开发、出租类业务。如今，公司的拟进行的增发项目终于让企业真正地进入到碳材领域。

收购标的未来盈利预期仍需观察

从本次增发收购标的晨阳碳材主营业务来看，主要为煤焦油提炼，最终产品为各类碳材，包括沥青、苯酐等。其中，占到该公司收入比重将近7成的产品为预焙阳极，这是电解铝生产过程中必要的原材料，由此可看出晨阳碳材应该属于电解铝行业的上游产业,而从公司主要客户来看，晨阳碳材各年度前五名客户也均为铝业公司。

在目前不景色的宏观经济背景下，电解铝行业的景气度非常差，国内约有70%的电解铝企业面临亏损，有色金属行业协会统计今年以来主要电解铝厂累计减产将达到441万吨,在持续低迷的价格背景及供给侧改革去产能下，产能退出将成为大势所趋。而由此来看,作为电解铝上游行业的晨阳碳材，要想在电解铝行业“寒冬”的经营大环境下实现高速盈利增长，难度显而易见。尽管在收购报告书中披露的晨阳碳材原股东给出了该公司2016年到2018年实现净利润金额分别不低于4900万元、6000万元和6800万元，但是从该公司此前的业绩表现来看，未来盈利预期实现仍需观察，毕竟根据晨阳碳材提供的审计报告来看，该公司2013年亏损额度高达3525.02万元，2014年亏7880.96万元，今年前8个月虽然实现了2064.11万元净利润，但截止到8月末的未分配利润仍然为-1700.49万元，仍处在累计亏损当中。

存在向收购标的原股东利益输送嫌疑

此外，烯碳新材在本次资产收购的同时，还将另外募集6.1亿元配套资金，除了用于支付本次收购交易相关费用之外，还将投入20682万元用于“30000吨/年先进碳材料用沥青及其烯碳化深加工项目”，以及投入9038万元用于“中间相烯碳化沥青及航天高导碳纤维项目”。对此项目，收购报告书中披露为“本次募投项目产品附加值较高，市场需求量较大，前景广阔”。

从规划来看，这些募投项目均将由晨阳碳材负责实施，而该公司截止到今年8月末的净资产金额不过才2.16亿元，这意味着烯碳新材对其即将投入的将近3亿元配套资金几乎等同于再造1.5个晨阳碳材，无论是公司体量还是经营规模，晨阳碳材均会在上市公司荫庇之下得到大幅提升。

这里非常耐人寻味之处在于，烯碳新材以上市公司的渠道募集到的近3亿元资金，将全部投入到晨阳碳材的生产项目当中，这无疑会在很大程度上提升晨阳碳材的盈利能力；其实即便是将这3亿元资金购买银行理财产品，也能够带来每年上千万元的净收益。问题在于,晨阳碳材的原股东针对该公司未来数年的业绩承诺，并未区分是晨阳碳材原有业务，还是包含了由上市公司提供资金建设的新项目。很显然，这在现实经营当中是很难区分的，因此晨阳碳材原股东承诺的所谓未来3年累计近1.8亿元利润，很大一部分可能会受益于上市公司的资金、项目投入。

这就非常有意思了，上市公司针对晨阳碳材的资金投入，将构成该公司未来盈利能力大幅提升的基础；而与此同时，上市公司在收购晨阳碳材过程中的评估价值，却又是建立在这种盈利能力大幅提升的假设之上。这就等同于由上市公司自己出资，做高晨阳碳材未来的业绩预期，再由上市公司支付巨款收购其股权，这岂不是自己花钱给晨阳碳材原股东“抬轿子”？而上市公司这样的做法，与给晨阳碳材原股东直接送钱有什么区别？

晨阳碳材产销数据存在矛盾

根据收购报告书披露的晨阳碳材产品产销数据，其预焙阳极产品在今年前8个月的总产量为25.53万吨，而同期的实际销量却多达28.01万吨，产销差多达2.48万吨，相当于该公司同期该项产品实际销售量的8.85%。而与此同时，晨阳碳材的煤焦油制品、苯酐产品，也呈现出产量小幅超过销量的状态，产销差分别为0.16万吨和0.09万吨；浸渍沥青则产量略大于销量，产销差为0.03万吨。

从这组数据可以判断出，晨阳碳材的3项次要产品（占收入比重合计仅在30%左右）的库存产成品数量，在今年前8个月中有增有减，但是变动幅度都非常小，进而对于晨阳碳材的库存商品科目余额的影响也非常小；而主营产品预焙阳极的库存产成品数量的大幅减少则会导致晨阳碳材此项产品的库存余额出现大幅下降。

根据收购报告书披露的数据，晨阳碳材的预焙阳极产品在今年前8个月实现的销售收入为77444.64万元，产品毛利率为7.40%，由此可以计算出此项产品在今年前8个月结转的生产成本为71713.74万元。在对应到28.01万吨的总销量，折算单位生产成本为2560.29元/吨。由此计算，晨阳碳材在今年前8个月中净消耗的2.48万吨预焙阳极产成品库存，就价值高达6349.52万元。这就意味着，在今年前8个月中，晨阳碳材的预焙阳极库存商品余额减少了6349.52万元，在其他产成品库存数量和余额变动不大的条件下，将导致该公司库存商品科目余额出现相近金额的同比减少。

但事实上，根据晨阳碳材的审计报告披露数据，该公司在2014年末的库存商品科目余额为7173.83万元，而到今年8月末时该科目余额仍然高达4949.71万元，仅净减少了2000余万元。这与前文所述的，预焙阳极库存商品净消耗金额6349.52万元远远无法匹配，这并不符合正常的产销逻辑，对应着晨阳碳材在今年前8个月中不可能净消耗2.48万吨的预焙阳极产成品，在此项产品产量数据披露准确的假设条件下，就意味着该公司存在虚增预焙阳极产品销售数量，进而虚增销售收入的可能。

销售数据有不实嫌疑

再来看晨阳碳材的销售数据，根据收购报告书披露的信息，该公司在2014年向“河北联冠电极股份有限公司”销售了2086.89万元的改质沥青产品，并使其位列晨阳碳材煤焦油制品的第四大客户。那么在正常的购销逻辑下，这势必应当对应着联冠电极在当年向晨阳碳材采购了2086.89万元的产品。

联冠电极目前正在申请挂牌新三板，根据该公司在12月18日最新披露的公开转让说明书显示，在2014年向晨阳碳材的全资子公司“济宁辰光美博化工有限公司”采购的改质沥青金额就多达3184.81万元，与晨阳碳材披露的销售数据相比，多出了1100余万元。然而在正常情况下，即便晨阳碳材的其他子公司没有向联冠电极发生任何销售业务，该公司对联冠电极的销售金额也不应当少于3184.81万元。

可见两家公司披露的购销数据之间存在着金额巨大的差异，如果不是联冠电极严重虚估了采购规模，就只能怀疑晨阳碳材披露的销售数据严重不实。

巨额采购款流向不明

同样，再来看看晨阳碳材的采购相关数据，根据收购报告书及审计报告披露的信息，可以计算出该公司在报告期内各年度的采购实际支付款项金额，均超过了同期该公司的采购总额。这就应当对应着晨阳碳材的应付款项科目余额，在各个报告期内始终处于减少状态。

但事实上，根据审计报告披露的数据显示，晨阳碳材在今年8月末的应付票据+应付账款科目余额高达81819.12万元，相比2014年末的60441.47万元不仅没有减少，相反还出现了超过2亿元的增加。也就是说，晨阳碳材在采购支付资金金额上明显超过采购总额的条件下，经营性负债却并未因此而出现减少，那么巨额的采购款支出到底流向了哪里？对于期末净资产不过才2.27亿元的晨阳碳材而言，超过2亿元的采购资金流向不明，实在是一个不容忽视的问题，在这背后又隐藏着那些财务黑洞？